自1970年代起，全球金融市場就一直無法擺脫朱格拉周期魔咒，續維每十年就爆發一次震撼全球的金融危機；1987、1997、2007…屢試不爽，不免讓市場再度熱議今明兩年全球金融市場會否再度重蹈金融危機覆轍？

一、歷次「十年風暴夢魘」成因如影隨行

1973年10月爆發第四次中東戰爭，石油輸出國家組織（OPEC）為報復西方國家支持以色列而祭出石油禁運措施，點燃了1973～1974年的第一次石油危機。1979年伊朗爆發伊斯蘭革命，隨後兩伊戰爭開打、原油價格受日產量銳減影響，自每桶14美元一路上漲到35美元，當時美國GDP也因之大幅下滑。自此之後的1987、1997及2007，幾乎每隔十年全球資本市場就會遭遇一次金融危機強震。

（一）源自股市為強震中心的1987黑色星期一
1987年10月19日星期一美股甫一開盤，道瓊指數即爆跌508.32點、跌幅高達22.62％，更且超過1929年經濟大恐慌時之跌幅記錄。事實上開盤當日及開盤的前一日並沒有重大股市利空消息，因之有部分研究將那一次的股災因素歸因於「之前漲多股價過高、市場上流動資金不足、多殺多的羊群心理及程式交易的推波助瀾」。

（二）源自外匯市場為強震中心的1997亞洲金融風暴
1997年7月迄1998年1月短短半年左右的時間，絕大多數的東南亞國家及地區的貨幣貶幅高達30～50％，印尼盾貶幅更高達70％以上，而各主要國家股市也出現30～60％不等跌幅。一般認為亞洲金融危機的始作俑者首推部分國家不當的外匯政策，固定的匯率制度及為加速金融自由化的資本市場開放給予國際熱錢前所未有的絕佳炒作機會。正當美國經濟從90年代早期的衰退開始復甦時，時任美國聯準會主席的Greenspan採調高利率政策以便因應全面襲來的通膨壓力，使得東南亞國家對熱錢的吸引力頓時失色。

時任美國聯準會主席的Greenspan。

（三）源自房地產市場為強震中心的2007次貸危機
次貸危機始於2007年4月美國第二大次級房貸公司New Century Financial的宣告破產，進而爆發全球金融危機；雷曼兄弟因之破產、全球2,000大跨國企業排名第18的美國國際集團（AIG）也面臨倒閉危機。次貸危機的遠因可追溯至2000年科技泡沫導致連續三年的美國經濟衰退，為避免經濟的進一步惡化，美國聯準會展開一波連續15次的降息風潮，2003年6月聯邦資金利率來到50年以來最低的1％水準，其他國家跟進降息，低利率資金流竄全球，奠下日後房市等金融資產的泡沫危機。與1997亞洲金融風暴如出一轍的是，美國聯準會升息成為壓垮金融市場的最後一根稻草；始自2004年6月起的升息循環，將聯邦資金利率一路拉高到5.25％，房貸違約率因之一路攀升，以房貸為抵押的債券及衍生性商品等之評價隨之大跌，持有大量相關產品的法人機構難脫倒閉、破產危機。

（四）金融危機成因一再重演
觀諸過去40年歷次金融危機形成之背景，油價、股市、匯市及房地產分為各次金融危機風暴中心；除開1970年代之油價飆漲係源自不可控制的戰爭因素外，孕育自超低利率環境下的資產泡沫，讓金融市場與實體經濟出現嚴重脫節現象，國際金融市場連動性日增及衍生性商品的蓬勃發展也加大了金融市場的波動與威脅性。美國升息帶動全球資金流向大轉變，讓原本流入新興市場的熱錢開始運用各種方式流回美國，升息、強勢美元及金融市場的流動性風險幾乎是1987年以來各次金融危機發生時的共同導火線與成因。

二、十年風暴魔咒得安然度過否？

1862年法國醫生兼經濟學家Clement Juglar於「論法國、英國和美國商業危機及發生周期」一書中，首度提出市場將存在九至十年一個經濟周期循環的朱格拉周期理論（Juglar Cycle），另稱朱格拉中周期。基此，走過1987、1997、2007金融風暴之後，2017及即將隨之而來的2018究係遵守規律、如多數投行專家所認為「2018嚴重金融危機必將發生？」亦或能擺脫十年風暴魔咒安然度過？格外備受市場矚目。 

（一）2017、2018會否重演1970年代的地緣政治危機？
當今年4月14日美軍繼向敘利亞發射59枚戰斧巡弋飛彈後，再度對位於阿富汗的ISIS基地投下威力僅次核彈的「炸彈之母」，不僅重挫ISIS囂張氣燄，也看到了ISIS問題可以被解決的曙光，北韓核武議題再度重回地緣政治風險的首要課題。

北韓核武議題再度重回地緣政治風險的首要課題。

「核綑綁」策略，藉威脅日韓、牽制美國，當然是弱核國的北韓所一直奉為圭臬、堅定不移的最高戰略指導原則。先廢核再重回談判桌幾乎不可能成為北韓的政策選項；而「退縮讓步」也不會是川普政策辭典裡的首要關鍵詞；因此，北韓核武僵局勢必持續、期待短期之內看到解決曙光實屬不易。至於會否爆發失控的戰爭，相關決策者的理性一定是不希望，但是否有能力使之「一定不失控」，可是任誰也都沒有百分之百的把握。

（二）2017、2018發生金融風暴之必備條件似已成熟，「只待東風」？
除地緣政治因素影響導致的石油危機外，實體經濟成長不足於支撐來自熱錢流竄所推升的金融資產泡沫化，幾乎是歷次金融危機發生時所具共同因素。為避免2008年金融危機失控，各國政府競採寬鬆貨幣政策，舉其要者如日、美及歐洲央行的量化寬鬆貨幣政策、美國聯準會資產負債表從2008年的8,900億美元急速膨脹到4.47兆美元及中國政府的4兆人民幣救市措施。

截至目前為止，除美國經濟景氣確定已由谷底復甦外，日本、歐洲及中國大陸與其他新興市場等依舊是步履蹣跚，惟金融資產的泡沫化風險卻不亞於歷次金融風暴。且先不論中國大陸房地產市場的泡沫疑慮及景氣尚未明顯復甦、全球股市逆向頻創2008年以前新高等早已眾所周知；全球債務危機方面，根據IMF資料顯示，2016年止全球債務規模達到創紀錄的215兆美元、占GDP比重325％，遠高於2008年全球金融危機前之160兆美元與210％的GDP占比。

今年4月IMF發布的另一份報告更顯示，自2010年以來美國企業新增債務金額高達7.8兆美元，惟其支付各類債息的能力卻是2008年以來的最低水準；更值重視的是，此一高債務問題並不以美國為限。

瑞銀2016全球房地產泡沫指數更指出，與2015年相比，更多的城市都存在有泡沫化風險，其中又以溫哥華之風險為最；而值得注意的是，今年4、5月間加拿大最大非銀行房貸供應商Home Capital Group曾出現過股價暴跌現象。基以上分析，歷次十年風暴夢魘的形成原因似已歷歷在目。

三、成就2017或2018可能金融風險之「東風何在」？

（一）各國央行態度嚴謹審慎，再次扮演東風角色之機會不大
誠所謂水能載舟也能覆舟，美國等主要國家之央行貨幣政策始終在歷次金融風暴中扮演關鍵角色；為救市而不得不祭出的連續性寬鬆貨幣政策不免帶來熱錢流竄，終將為下一次金融危機埋下不安定因子。而為抑制通貨膨脹、防止金融資產泡沫的升息決策，又往往給金融市場的流動性帶來難以預料的緊縮效果。衡諸目前金融市場市況，各國央行深知2008年以來的寬鬆貨幣政策所帶來的資產泡沫化風險，只是在實體經濟尚未全面復甦之際，肆意的緊縮貨幣政策難免會左右見絀、動輒得咎。

是以，美國及歐州央行雖已相繼採取或宣布「停止QE、緩升息、反向開始縮減QE，更且準備採取縮減資產負債表計劃」，但還是始終保持步步為營、極其審慎的漸進、和緩鴿派態度，期待藉政策透明度與資本市場維持高度互信。是以，觀之歷次金融市場風暴形成因素，目前金融市況確已成就不少風暴條件；但因各國政府態度均極為審慎，因此除非金融資產泡沫化失控，否則「各國央行貨幣政策」不易成為下一次壓跨金融市場的最後一根稻草，反倒是近期一路走疲的美元值得我們密切注意。

（二）溫水煮青蛙、慎防當年黑色星期一「無預警多殺多」場景重現
拜美國聯準會鴿派作風之賜，目前金融市場還算風平浪靜、西線無戰事。即使景氣數據偶有不佳，市場也會以聯準會將釋出「暫緩升息」之利多消息視之；反之也會將「升息」解讀為聯準會樂觀看好未來經濟景氣。漲多就是最大利空，正所謂「生於憂患、死於安樂」，空頭行情總會在市場氣氛一片樂觀時才悄然出現；因此，在一片看好未來股市，樂觀期待聯準會緩升息、溫和縮表聲中，切忌溫水煮青蛙、因失去戒心而重蹈當年黑色星期一「無預警多殺多行情」所衍生出之資金流動性風險。

美國聯準會。

四、結語

也許金融市場這一次終會打破十年規律、安然度過聯準會「升息、縮表」的資金緊縮危機，但「面對蕭條、灑錢救市、推升泡沫、資金緊縮、蕭條重現」似乎成了金融危機的亙古不變原則。若非以時間換取空間、讓市場利空消息逐一被消化，侈言短期間內順利擺脫十年風暴夢魘委實不易。

美國聯準會開明的鴿派作風的確會對市場信心起了不少提振作用，但生於憂患死於安樂，空頭行情總會在大家一片樂觀聲中悄然展開；一旦引發疊疊樂倒塌的最後一塊積木被抽離，萬里無雲的多頭股市也會因莫名的多殺多行情、或且停損程式交易之觸動而引爆新的金融危機，這也是我們在樂觀期待未來行情之餘所不能不戒慎以對的。