上週五，4月27日中國人民銀行、銀行保險監督管理委員會、證監會及國家外匯管理局等四部聯合發布了「關於規範金融機構資產管理業務的指導意見」，資管新規的正式落地，似乎宣告了中國大陸資產管理業務追逐數量大躍進的時代已正式結束，從今開始正式邁向對業務規範要求更加嚴謹、對風控要求期待更高及質量並重的新監管時代。

一、資管新規實施背景

（一）金融機構資產管理業務規模不斷攀升
根據日前發布的「2018中國新興中產階層財富白皮書」資料顯示，截至2017年年底止，中國大陸各類資管產品合計總規模高達人民幣100萬億；其中以表外理財產品之22.3％占比最高、資金信託產品22.1％次之。中國大陸資產管理市場規模雖大，但仍普遍面臨「投資人欠缺辨識能力、海量金融商品不知如何選擇」及「金融機構缺乏足夠專業團隊為投資人提供專業服務」等雙駕馬車無法並跑、領跑的發展新痛點。

（二）優化社會融資結構 為實體經濟發展起了積極支持作用
近幾年來，中國大陸資產管理市場成長快速，惟面對海量資產管理產品，剛性兌付、多層次嵌套及產品透明度不足等弊端層出不窮。一般說來，資產管理業務既然是金融機構的表外業務自然不能承諾保本保收益，而且金融機構也不能開展表內資產管理業務；如此一來，才能透過金融機構去誘導資管產品資金投向宏觀調控或國家戰略所引導之新方向，來支持科技創新和戰略性新興產業的未來發展。

（三）促進資管業務健康發展 有效防控金融風險
中國大陸原本的監管架構是證監會管證券、保監會管保險、銀監會管銀行，但為順應「統一監管」時代的來臨，今年3月13日國務院公布了機構改革方案，將銀監會和保監會合併為「中國銀行保險監督管理委員會」，金融監管慢慢從分業監管走向混業監管，並正式告別「一行三會」架構、邁向「一行兩會」的金三角時代。而資管新規的落地，則是從業務層面角度去規範金融市場主要參與者：金融機構與投資者兩者間的相關業務與投資行為，期能配合統一監管作為、發揮更大的相輔相成效果。

銀監會和保監會合併為「中國銀行保險監督管理委員會」。

二、資管新規重點內容

十九大報告指出，影子銀行及地方債務為中國大陸兩大金融風險，如何嚴控資金透過資產管理業務變相流向高風險領域，更是當前金融風險防範的首要當務之急；也因此，如何消除因產品過於複雜所衍生的不當套利空間，以及嚴控因跨行業、跨領域風險傳遞所引爆的系統性風險成為資管新規落地後首要施政目標。

（一）打破剛性兌付 保本保收益商品將成為歷史
本次資管新規將「資產管理產品發行人違反公允確定淨值原則對產品進行保本保收益」、「利用滚動發行等方式實現產品保本保收益」、「於資產管理產品兌付困難時金融機構自行籌資或委託其他機購代為償付」及「金融管理部門認定之其他情形」等四項行為視為剛性兌付，並對存在剛性兌付行為的存款類和非存款類持牌金融機構依法予以行政處罰或且予以糾正或處罰。

（二）限制投資金額 大幅提高投資准入門檻
將資產管理產品的投資者分成不特定大眾及合格投資者兩類，後者可投資一定金額以上之資產管理產品，但必須備有兩年以上投資經歷、有相應風險識別能力、家庭金融資產或淨金融資產必須符合規定金額，且投資者均不得使用貸款或以經由發行債券等工具所籌資而來的非自有資金進行投資。

（三）限制產品期限 降低期限錯誤配置風險
為降低期限錯配風險，金融機構應強化資產管理產品之「久期」風險管理，另封閉式資產管理產品的產品期限不得低於90天；但同時删除原徵求意見稿中的「期限愈長、年化管理費愈低」之規定。

（四）資金池之防範
金融機構應當做到每一資產管理產品的資金必須單獨管理、單獨建帳及單獨核算，不得開展或參與具有滾動發行、集合運作或分離定價等特徵的資金池業務。

（五）產品槓桿之控管
資產管理產品應設定負債比例上限（公募產品140％、私募產品200％），且金融機構不得以所受託管理之資產管理產品份額進行質押融資、放大槓桿，惟個人部分在合理情况下則不受限。

（六）多層嵌套通道之消除
金融機構不得為其他金融機構的資產管理產品提供通道服務，以規避主管機關的投資範圍及槓桿約束等之監管；且資產管理產品雖可以再投資一層資產管理產品，但被投資的資產管理產品不得再投資除公募證券投資基金以外的其他資產管理產品。

（七）智能投顧監管之強化
未來開展智能投顧業務時必須獲得金融監管部門許可，並需符合投資者適當性、投資範圍、信息披露及風險隔離等規定；金融機構開展智能投顧業務時若涉及違法違規或有管理不當情形應先賠償投資人，若可歸責於開發機構再由金融機構自行去求償。

三、資管新規之影響

（一）存量抛售壓力暫獲紓解 惟短期內流量大增不易
資管新規將整改期限大幅放寬至2020年年底，幾乎可以涵蓋泰半既有不符標凖資產管理產品的到期日，可有效紓解彼等產品原有的提前抛售潮；但礙於投資人一時之間不易馬上接受淨值型產品，故流量增速短期內亦難見樂觀。從長遠角度看來，資管大躍進時代的休止符已正式劃下，未來的資管業務將會出現質量並重的結構優化調整走勢。

（二）私募基金所受衝擊最大
風險投資（Venture Capital,VC）及私募基金（Private Equity,PE）等的募資端均不乏資產管理產品色彩，因此，受資管新規衝擊最大者除銀行理財業務外，就是VC/PE業務。一般而言，銀行是母基金（Fund of Funds）投資管理有限公司的主要資金來源之一，若母基金來自銀行通道的資金受到限縮，自然會影響母基金對VC/PE之資金挹注。

（三）上市公司併購基金熱度亦將大減
近幾年來，上市公司或大股東均熱衷於與外部投資者合組有限合伙制併購基金，其具體架構一般係由私募基金擔任普通合伙人（General Partner,GP）、上市公司或大股東作劣后級有限合伙人（Limited Partner，LP），再由銀行擔任優先有限合伙人（優先有限合伙人的損失風險承擔順位在劣后有限合伙人之後），並藉由資產管理產品的認購提供資金；拜劣后合伙人優先承擔損失風險之賜、提高了銀行不少資金安全性，自然吸引銀行資金透過資產管理產品形式一窩蜂投入併購風潮，資管新規落地後，併購資金來自銀行體系的資金奶水也勢將就此中斷。

四、結語

小米創始人雷軍提出的「飛豬理論」曾被廣為傳頌，但馬雲也說過「風過去了摔死的還是豬」；對他們倆而言「所謂風口對了並不是消極面的時勢造英雄，一個是認為要能抓住機會、順勢而為，另一位則是認為更要能掌控風向提升自己、讓自己只靠一點點風就能飛」。近幾年來，拜風口論之賜中國大陸新經濟蓬勃發展，但發展之初的摸索不免又是社會資金一窩峰冒然搶進的資源錯置，只要充沛的市場資金還沒從「本夢比」的淘金大夢中乍醒，一場場說故事＋燒錢的比賽就會一而再再而三的不斷上演；而今，資管新規落地後，斷了過去銀行體系資金透過資管產品源源不絕流向新創企業的奶水，這會兒風口的風小了、停了，正考驗著潮水退了誰沒穿褲子游泳？