經濟學理論認為景氣會出現不同階段的榮枯循環，法國經濟學家C.Juglar為此提出十年景氣循環理論，又稱朱格拉周期，剛巧全球最近出現的三次重大金融危機也都是十年一個循環。

1987年至1988年的黑色星期一、1997年至1998年的亞洲金融風暴，以及2007年到2008年的次貸危機，無不讓全球金融市場嚴陣以待、避免再次重蹈覆轍；這兩年來雖未受朱格拉周期影響發生重大系統性風險，但也不免經常上演關關難過關關過的金融市場大驚奇，放眼2020年的全球金融市場不免還是黑天鵝滿天飛、灰犀牛長伴身邊永相隨。

一、灰犀牛不離不棄

灰犀牛效應源自2007年Michele Wucker所著《灰犀牛：如何應對大機率危機》一書，形容影響巨大的潛在市場風險，發生概率雖高但如大草原上的灰犀牛一樣，因為站在遠方所以大家常不以為意，總是疏於防範、錯失良機。

（一）經濟展望不佳　但咸信不會大幅衰退
信用評級機構Fitch去（2019）年10月對全球經濟作出預測，2019年全球經濟增長將從前一年的3.2％下調至2.6％；2020年更將進一步放緩至2.5％、創2012年以來新低，且自去年6月起已有16國下調了2020年的經濟增長預測。國際貨幣基金IMF去年10月發布的世界經濟展望報告，亦將去年的全球經濟增長預測下調為3％、創十年來新低，同時也將全球今（2020）年原先3.5％的經濟增長率下調了0.1個百分點。

（二）貿易戰美國到處點火　但又對達成協議寄予厚望
美中經濟與安全審查委員會報告指出，去年上半年美中貨品貿易逆差不減反增；貿易戰最大受惠國越南也因對美貿易順差較去年同期大增38％，引來美國不斷施壓，去年5月美財政部把越南列入匯率操縱國觀察名單，7月再施殺手鐧，對越鋼鐵課徵400％關稅。此外，去年6月美國將印度從普遍優惠制受惠發展中國家名單剔除，終止對印特殊貿易待遇；去年10月世貿組織決議支持美國總統川普對歐盟開徵反補貼關稅要求，美國隨即自同月18日起開鍘。雙邊貿易平衡一直是川普全球貿易談判策略核心，舉凡川普認為全球任一國家或地區對美有任何不公平待遇之處，一定會高舉關稅大旗、以戰逼和。

2019年2月美國總統川普訪問越南。

（三）各國政府黔驢技窮　只能唯央行持續降息是賴
2015年美國聯準會展開升息循環帶領全球揮別低利率時代、逐漸走出金融危機發生以來的全球景氣陰霾；但貿易戰的愈演愈烈及英國脫歐事件的歹戲拖棚，澆息了好不容易才剛復甦的景氣火苗。據統計，去年第三季全球主要央行中有58.5％（此一比重十年來最高）採取貨幣寬鬆政策，以挽救或預防極可能發生的景氣全面衰退。2008年全球金融危機發生以來，即便各國央行使盡全力、努力維持了近十年的低利率環境，但仍無助於企業投資意願的全面回升，更且陷入惡性循環，不斷減損銀行獲利與削弱市場消費信心；而今，各國央行對於目前的經濟困境似只能唯降息是賴，一旦全球景氣衰退真正來襲，反而限縮了屆時再次採取寬鬆貨幣政策的彈性空間。

二、黑天鵝滿天飛

黑天鵝極為罕見、常出現在人們預期之外，就像某些重大金融風險事件，發生前沒有任何前例可循，但實際上又不排除發生可能，且一旦發生對金融市場又會產生重大影響。

（一）全球經濟沒以前糟　示威人潮卻有增無減
雖然美國總統川普去年11月初在推特上暗示川金4會有譜，但隨即遭平壤當局打臉、表示對毫無成果的高峰會不感興趣，去年11月28日北韓再次向朝鮮半島東部海域發射兩枚疑似洲際彈道飛彈的短程飛行體。

英國無協議脫歐議題更是歹戲拖棚，首相強生去年10月獲國會同意得於12月初提前改選，希望藉此打破僵局、促使更早之前所達成的脫歐協議能獲得通過；但英國國家經濟和社會研究所卻認為，礙於脫歐後與歐盟關係疏遠反而會為英國每年經濟帶來700億英鎊損失。

地緣政治風險更是風波不斷，除紛擾多年的中東、亞洲全球金融重鎮的香港、南美洲原本最穩定經濟體的智利外，去年從非洲、中東、南美到英法都湧現了大規模的示威人潮，全球經濟問題似乎沒有十年前金融危機時那麼嚴重，但走上街頭的人卻愈來愈多。

法國大罷工抗議政府提出的退休制度改革。

（二）各國政府債台高築　全球匯市風險大增
市場普遍認為日益嚴峻的經濟環境損害不少大陸企業的償債能力，信評機構穆迪表示，今年大陸將有40至50起新債務違約（去年約35起）；惟債務違約總額低於人民幣2,000億元，仍不及整體債券市場的1％，且監管機構也會避免任何違約去破壞經濟穩定與觸發任何系統性風險。另值得注意的是美國政府債務迭創新高，去年10月底止，美國所有未償還國債首度突破23萬億美元，不免讓人擔心一旦美國經濟走向衰退後果不堪設想。

無獨有偶地，美國聯邦政府2019財政也出現了七年來的最龐大赤字達9,844億美元、較2018年度增加26％；美國國會預算處預測，萬億美元以上等級的財政赤字將會成為未來美國財政預算的新常態。歐元區方面也好不到那裡去，義大利國債高居全球第三大、早就不符歐盟委員會針對歐元區國家的債務規則；義大利政府債務高達2萬億英鎊、遠超過GDP的130％，今年義大利政府債台高築的嚴重性並不亞於英國脫歐議題。

（三）美國的貨幣　全球的問題
除貿易戰外，今年全球金融市場投資人最需關心的莫過於川普的弱勢美元政策，一直以來，川普就想藉由壓低美元匯率來強化美國的出口競爭力。2008年金融危機的強勢美元政策時期，讓美國政府享有國際鑄幣權，美國政府缺錢只要多印鈔票就行，反正外溢效應會倒逼全世界買單、讓過剩的美元熱錢在全球各地流竄；2008年的雷曼事件，美國聯準會就是靠量化寬鬆貨幣政策大量印鈔、讓美國得以安然渡過危機，但其他國家卻得因此承受熱錢流入、推升本國房地產價格大漲的資產泡沫化風險。

而今，川普指控美國聯準會降息作為太過保守，讓弱勢美元政策再次為今年的全球匯市增添不少貨幣競貶風險；誠如1970年代時期美國財政部長Connally有句名言：美元是我們的貨幣但是你們的問題；川普對聯準會鷹式降息作為的指控的確會讓美元短期走貶，但其財政擴張政策又會助漲美國的通膨壓力，讓美國聯準會的降息政策更加躊躇不定，也因此美元指數的大幅波動勢將為今年的全球匯市帶來更大風險。

三、熱錢不退　多頭不死

全球經濟前景不佳，各國央行為避免景氣急速下墜所競採的寬鬆貨幣政策讓熱錢四處流竄，全球負利率債券金額在去年8月創下歷史新高來到17萬億美元，整體債券餘額占比高近四分之一。歐洲央行去年9月調降存款利率10個基點來到負0.5％，使得歐元區成為全球最大負利率債券來源，甚至出現利率為負的住房貸款。

負利率政策的確會對金融市場和全球經濟產生負面影響，全球降息的黑天鵝風險也早已不是新聞，在過去兩年的金融市場裡也一直被視為是重大利空；但關關難過卻總能關關過，原因無他、因為熱錢不退多頭不死，憑藉著一波又一波的熱錢壯膽，每一次的利空回檔總被市場視為再一次的難得買進機會。

原本2015年底美國聯準會開始展開的升息循環，已讓市場開始對熱錢即將流出新興市場產生戒心，阿根廷、土耳其、巴西、印尼及印度等所謂玻璃五國，2018年也曾因國際熱錢流出上演美元荒、甚且出現本國貨幣大貶困境。

只要市場資金足夠充沛就不易出現崩跌式行情，但難免會經常出現更大幅度的震盪行情。

但受貿易戰及英國脫歐等議題影響，全球央行降息風潮再次來襲；有了過去兩年資金行情的激勵，在全球匯市還未出現明確系統性風險前，多頭絕不會輕言退出市場；即便2020年依然灰犀牛不離不棄、黑天鵝滿天飛，但只要市場資金足夠充沛就不易出現崩跌式行情，但難免會經常出現更大幅度的震盪行情。

英國首相強生。

四、生於憂患　死於安樂

台灣股市名言：行情總在絕望中誕生、在半信半疑中成長、在充滿希望中毀滅，這似乎是今年全球金融市場行情的最好寫照；雖然灰犀牛長相隨、黑天鵝滿天飛，但因為熱錢四處流竄、基本面利空的下跌總被投資人視為最佳買點，但也因為熱錢淹腳目反而讓投資人容易失去戒心，對已知的灰犀牛風險視而不見、遺忘了還有飛滿天的黑天鵝風險。

曾經有這麼個笑話，有個縣裡的男人都怕老婆、就連縣太爺也不例外，有天閒來無事，縣太爺想樹一樹男人威風，就想了個主意要找出一個不怕老婆的男人；隨即把縣裡的男人給全召集起來，驚堂木一拍：怕老婆的統統站到右邊去，這會兒眼看大夥兒很快的就往右邊靠掂，就唯獨一個年輕小伙子留在左邊動也不動；縣太爺喜出望外興奮地說：你真的不怕老婆？只見那小伙子悻悻然地回答：我老婆叫我人多的地方不准去。

所以，正當今年的全球金融市場景氣復甦或資金行情等利多不斷出籠、大家都一片樂觀看好時，可得千萬記住人多的地方不要去。